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從下圖看，截至2018年三季度末，環(huán)保行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步提高，三季度末較二季度末提高6.7個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到54.8%，較2017年同期提高3.4個(gè)百分點(diǎn)。整體籌資性凈現(xiàn)金流流量275億元，與去年同期基本持平，但三季度單季僅47億元，與二季度的98億元相比降低52.1%，同比2017年三季度單季下滑53.1%，顯示行業(yè)融資環(huán)境有所轉(zhuǎn)差。

 

行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率攀升

 

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前三季度環(huán)保行業(yè)整毛利率28.66%，較2017年同期略有下降0.26個(gè)百分點(diǎn)，基本保持平穩(wěn)。凈利率同比下滑2.62個(gè)百分點(diǎn)至11.19%，主要是期間費(fèi)用率同比上升，前三季度同比增加1.5個(gè)百分點(diǎn)，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用率及管理費(fèi)用（2018年前三季度包含研發(fā)費(fèi)用）率分別同比增加0.8個(gè)百分點(diǎn)和0.5個(gè)百分點(diǎn)。

 

行業(yè)整體毛利率基本平穩(wěn)

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行業(yè)整體凈利率下滑明顯

 

 

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期間費(fèi)用率提高明顯

 

 

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分板塊看，行業(yè)內(nèi)各細(xì)分板塊呈現(xiàn)不同程度下跌。按照總市值加權(quán)平均，監(jiān)測檢測、供熱、水環(huán)境、大氣、固廢危廢、水務(wù)、節(jié)能板塊年初至今跌幅分別為24%、28%、42%、44%、50%、51%、60%。

 

各細(xì)分板塊均有不同程度下跌（%，總市值加權(quán)）

 

 

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個(gè)股市場表現(xiàn)

 

 

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在防范PPP濫用及化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的要求下，PPP自去年下半年進(jìn)入項(xiàng)目集中清理整頓，2017年11月財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于規(guī)范政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺項(xiàng)目庫管理的通知》，要求各級財(cái)政部門應(yīng)于2018年3月31日前完成本地區(qū)項(xiàng)目管理庫集中清理工作，對未按規(guī)定開展“兩個(gè)論證”、不宜繼續(xù)采用PPP模式實(shí)施、不符合規(guī)范運(yùn)作要求、構(gòu)成違法違規(guī)舉債擔(dān)保、未按規(guī)定進(jìn)行信息公開等五類已入庫PPP項(xiàng)目予以清退。

 

2018年三季度管理庫共清退項(xiàng)目538個(gè)，涉及投資額0.9萬億元，項(xiàng)目數(shù)量及涉及投資金額均較清退初期有明顯下降，PPP逐漸趨向規(guī)范，清退影響正在逐漸減弱。

 

PPP項(xiàng)目穩(wěn)中向好，民營企業(yè)積極參與生態(tài)環(huán)保類項(xiàng)目。截至2018年三季度末，管理庫累計(jì)項(xiàng)目數(shù)達(dá)到8289個(gè)，總投資額12.3萬億元。其中累計(jì)落地項(xiàng)目總數(shù)4089個(gè)，落地率49.3%，較年初提升11.1個(gè)百分點(diǎn)。落地項(xiàng)目中民營企業(yè)北京的2383家，占比35.2%，與二季度相比略有下降。民營資本背景落地項(xiàng)目數(shù)前三位分別為市政工程、生態(tài)建設(shè)和環(huán)境保護(hù)、交通運(yùn)輸，生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目成為民營資本的主要投資方向。

 

落地項(xiàng)目社會資本的分類及占比

 

 

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民資背景落地項(xiàng)目行業(yè)分布

 

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在2018年11月22日第四屆中國PPP融資論壇中，財(cái)政部PPP中心主任焦小平表示將在環(huán)境領(lǐng)域選擇一批PPP示范項(xiàng)目，中央財(cái)政通過專項(xiàng)資金支持地方關(guān)于PPP項(xiàng)目資本金注冊不足問題，政策會很快出臺，表明生態(tài)環(huán)境有望成為PPP模式的重點(diǎn)和優(yōu)先領(lǐng)域，資金來源不足問題有望得到一定解決，利于緩解地方舉債與環(huán)保治理的矛盾。同時(shí)在會議中還提出10%限額以內(nèi)的PPP支出責(zé)任不是隱形債務(wù)，而是財(cái)政支出責(zé)任，政府應(yīng)帶頭履約，PPP項(xiàng)目回款有望得到保障。生態(tài)環(huán)保類項(xiàng)目作為PPP項(xiàng)目的重要組成，將受益于PPP政策利好。

 

PPP政策逐漸回暖

 

 

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根據(jù)全國PPP綜合信息平臺項(xiàng)目管理庫2018年三季度報(bào)，污染防治與綠色低碳項(xiàng)目三季度環(huán)比新增項(xiàng)目326個(gè)，投資額1014億元，管理庫累計(jì)污染防治與綠色低碳項(xiàng)目總數(shù)4519個(gè)，總投資額4.4萬億元。前三季度生態(tài)建設(shè)和環(huán)境保護(hù)項(xiàng)目數(shù)合計(jì)占管理庫項(xiàng)目總數(shù)的9.6%，投資額占比7.1%；累計(jì)落地項(xiàng)目數(shù)410個(gè)，落地項(xiàng)目投資額4812億元。

 

2018年前三季度PPP管理庫累計(jì)項(xiàng)目數(shù)分布（個(gè)）

 

 

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2018年前三季度PPP管理庫累計(jì)投資額分布（億元）

 

 

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并購是環(huán)保企業(yè)獲取新資質(zhì)、拓展業(yè)務(wù)范圍的重要手段之一，2013年起進(jìn)入加速通道。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2018年1-7月環(huán)保行業(yè)共發(fā)生并購50起，涉及金額334.27億元，2017年全年環(huán)保行業(yè)并購金額共計(jì)385億元，顯示2018年環(huán)保并購勢頭依然保持迅猛。并購主要以民營上市公司為主，以拓寬業(yè)務(wù)范圍的橫向并購為主，固廢領(lǐng)域并購逐漸成為并購市場關(guān)注焦點(diǎn)，1-7月并購項(xiàng)目中共有24起與固廢領(lǐng)域相關(guān)，危廢及環(huán)衛(wèi)領(lǐng)域成為新熱點(diǎn)。

 

環(huán)保行業(yè)并購數(shù)量及金額

 

 

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2018年9月份，國家發(fā)改委提出加大基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域補(bǔ)短板力度，穩(wěn)定有效投資。10月國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，生態(tài)環(huán)保是聚焦短板的重要領(lǐng)域，農(nóng)村環(huán)境、城鎮(zhèn)生活污水、生活垃圾、危險(xiǎn)廢物處理設(shè)施建設(shè)以及黑臭水體和重點(diǎn)流域水環(huán)境綜合治理等細(xì)分領(lǐng)域是重要方向。

 

基建補(bǔ)短板主要領(lǐng)域

 

 

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2008年以來，國家財(cái)政在環(huán)境保護(hù)方面的支出保持增長，9年間的復(fù)合增速達(dá)到16.4%，2017年達(dá)到5672.1億元，同比增長19.8%，大幅超過國家財(cái)政總支出同比增速。截至2018年10月，公共財(cái)政支出累計(jì)17.53萬億元，同比增長7.6%。其中用于節(jié)能環(huán)保方向的公共財(cái)政支出4387.2億元，同比增長7.5%。今年以來，公共財(cái)政中的節(jié)能環(huán)保支出月度同比平均增速10%，超過公共財(cái)政支出總額的月度同比平均增速8%。

 

2018年地方政府專項(xiàng)債務(wù)新增計(jì)劃由2017年的8000億元提高至13500億元，增幅達(dá)到68.75%，生態(tài)環(huán)保類項(xiàng)目亦將受益。

 

國家財(cái)政對環(huán)境保護(hù)的支出保持增長

 

 

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節(jié)能環(huán)保支出月度同比增速超過財(cái)政支出總額

 

 

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我們按照水環(huán)境、空氣、土壤三類對“十三五”期間環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測的需求進(jìn)行估計(jì)，其中水環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測（地表水）需求約為253.1億元；空氣質(zhì)量監(jiān)測需求約165.67億元；土壤污染監(jiān)測需求約為171億元。三類環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測需求合計(jì)約590億元。

 

環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測“十三五”市場需求估計(jì)

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2016年，財(cái)政部“重金屬污染防治”專項(xiàng)資金改稱“土壤污染防治專項(xiàng)資金”，預(yù)算數(shù)由37億元大幅提升145.65%至90.89億元。2017年該項(xiàng)預(yù)算繼續(xù)提升至112億元，但受政策、法規(guī)執(zhí)行不到位和項(xiàng)目質(zhì)量不及預(yù)期等影響，當(dāng)年執(zhí)行數(shù)只有65.35億元。2018年的土壤專項(xiàng)預(yù)算規(guī)模就下降到65億元。

 

土壤污染防治專項(xiàng)資金（億元）

 

 

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2018年9月以后，高能環(huán)境和民基生態(tài)兩家傳統(tǒng)環(huán)境修復(fù)公司的新增訂單規(guī)模出現(xiàn)了大幅度的上升，且均超過2017年全年水平。從新增訂單金額比例來看，兩家公司在《土法》過會后的新增訂單金額分別占到2018年新增訂單總金額的68.87%和77.78%?！锻练ā穼Νh(huán)境修復(fù)市場需求的促進(jìn)作用有所顯現(xiàn)。

 

主要上市環(huán)境修復(fù)公司訂單情況

 

 

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土壤修復(fù)項(xiàng)目絕大部分采用EPC模式實(shí)施，項(xiàng)目單體訂單規(guī)模普遍較小。以信息披露較充分的高能環(huán)境為例，其已公告環(huán)境修復(fù)訂單中，64%的單體訂單金額在5000萬-1億元的區(qū)間。

 

高能環(huán)境已公告土壤修復(fù)訂單金額分布

 

 

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環(huán)境修復(fù)訂單實(shí)施周期一般在9個(gè)月-12個(gè)月，短于水環(huán)境的18個(gè)月-24個(gè)月，施工周期和回款周期較短。因此，盡管環(huán)境修復(fù)同屬于工程類項(xiàng)目，但項(xiàng)目對資金的占用較小，整體安全性相對較高。

 

2019年，環(huán)保行業(yè)有望看到曙光：一是宏觀政策方面強(qiáng)調(diào)繼續(xù)打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)，在保持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板力度的要求下，2019年環(huán)保投資大概率穩(wěn)??；二是企業(yè)主動求變向高質(zhì)量發(fā)展，價(jià)改持續(xù)推進(jìn)使商業(yè)模式進(jìn)一步明晰；三是公司與監(jiān)管層合力化危為機(jī)，企業(yè)個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)逐步走向緩解；四是寒冬之后，企業(yè)更加認(rèn)識到技術(shù)創(chuàng)新和管理創(chuàng)新的重要性，有望加大研發(fā)投入創(chuàng)造價(jià)值，精細(xì)化管理挖掘增值空間。

 

近年來，我國生態(tài)環(huán)境監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)建設(shè)不斷提速，水土氣三網(wǎng)初步建成。

 

根據(jù)2017中國生態(tài)環(huán)境狀況公報(bào)，截止目前，空氣質(zhì)量監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)包括338個(gè)地級及以上城市布設(shè)的1436個(gè)國控監(jiān)測站點(diǎn)和地方建設(shè)的省、市、縣監(jiān)測點(diǎn)位近4000個(gè)；地表水水質(zhì)監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)方面，國控?cái)嗝嬗?ldquo;十二五”期間的972個(gè)擴(kuò)展到2050個(gè)；地下水監(jiān)測工程建設(shè)初步完成，包括223個(gè)地市級行政區(qū)的5100個(gè)監(jiān)測點(diǎn)，其中國家級監(jiān)測點(diǎn)1000個(gè)；城鄉(xiāng)飲用水水質(zhì)監(jiān)測實(shí)現(xiàn)全國所有地市、縣區(qū)全覆蓋和85%的鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋，包括338個(gè)地級及以上城市898個(gè)在用集中式生活飲用水水源監(jiān)測斷面；國家土壤環(huán)境監(jiān)測網(wǎng)由背景點(diǎn)位、基礎(chǔ)點(diǎn)位和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控點(diǎn)位組成，包含生態(tài)環(huán)境部的38880個(gè)監(jiān)測點(diǎn)位、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部的40061個(gè)監(jiān)測點(diǎn)位，和自然資源部1000個(gè)監(jiān)測點(diǎn)位。

 

2017年我國環(huán)境監(jiān)測儀器產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

 

 

圖表信息參考

 

2017年我國環(huán)境監(jiān)測儀器地區(qū)銷售結(jié)構(gòu)

 

 

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當(dāng)前我國生活垃圾無害化處理的主要方式是填埋。我國人口密度高、土地稀缺的國情決定了焚燒將成為今后的主流處理方式，填埋方式將逐步減少，成為生活垃圾處理的補(bǔ)充方式，“十三五”規(guī)劃，到2020年底，具備條件的直轄市、計(jì)劃單列市和省會城市（建成區(qū)）實(shí)現(xiàn)原生垃圾“零填埋”，垃圾焚燒處理能力有望持續(xù)提升。

 

“十三五”城鎮(zhèn)生活垃圾投資分布

 

 

圖表信息參考

 

城鎮(zhèn)生活垃圾處理設(shè)施投資仍處于高位

 

 

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打贏“藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)”的背景下，煤改氣成為天然氣消費(fèi)增長的主要驅(qū)動力。2017年全國天然氣消費(fèi)量約2373億立方米，同比增長15%，天然氣在一次能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的占比增至約7.2%，在天然氣消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，城市燃?xì)庹急?大，用于工業(yè)燃料和發(fā)電的天然氣增速超過20%；2018年1-10月，國內(nèi)天然氣表觀消費(fèi)量2248億立方米，同比增長18%，維持高增長態(tài)勢。

 

2017年分部門天然氣消費(fèi)結(jié)構(gòu)

 

 

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我們建議關(guān)注景氣度較高、風(fēng)險(xiǎn)較低的監(jiān)測板塊，運(yùn)營能力不斷提升的固廢板塊以及有望實(shí)現(xiàn)價(jià)量齊升的燃?xì)忸I(lǐng)域。